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FOF实现中长期战略配置收益的障碍:投资者短期退出的影响 阅读量:13 FOF投资 弘酬投资

FOF产品的一个最大特点是可以实现大类资产配置,即通过将对应权益、商品、债券和衍生品的不同策略进行低相关度中长期战略配置,可以在中长期实现较为稳健的收益,同时能对净值的波动率和回撤等风险指标进行较好的控制。在当前的投资环境中,随着刚兑不断被打破,净值型产品对非标产品的替代之路正逐渐展开,因此具有优秀配置功能的FOF产品,无论从收益还是风险角度而言,对于稳健投资者都是较好的替代选择。下图展示的是我们设计的一个中期战略配置组合的模拟回测结果,从2015年12月到2018年12月的三年期间里,该组合的拟合净值达到了超过20%的年化收益率,年化波动率控制在7%以内,最大回撤不超过8%,夏普比率接近3%。该模拟战略配置组合包括股票多头策略、市场中性策略、CTA策略和纯债策略,与代表权益资产的沪深300指数同期相比,在收益和风险等各方面都实现了大幅超越。

但从实际的产品运行层面来看,目前市场上很多FOF产品没有表现出上述的收益和风险上的优点,基于大类资产配置的多策略组合并没有起到对冲风险、平滑收益的作用。这些FOF产品要么表现出与权益市场高度的相关性,在股票市场大幅下跌的时候同步出现大幅的回撤;要么虽然在波动回撤方面控制得很低,但产品实际的年化收益远低于预期,仅仅与理财产品收益率相当。如果不能在这两方面体现出优势,FOF产品就得不到投资者的认可,所以在FOF的投资管理中,必须分析造成资产策略中长期战略配置失效的可能原因,事先制定可行的应对策略。

 

弘酬在多年的FOF投资中总结了中长期战略配置难以实现目标的多方面障碍:一方面来自于FOF管理机构自身的投研管理能力欠缺,在对策略的理解和选择、底层管理人的筛选和基于宏观视角进行大类配置等三方面的主观能力存在不足;另一方面,投资者的投资周期普遍偏短,在产品封闭期结束后都倾向于退出赎回,在客观上要求FOF管理人对产品的中长期战略配置进行较大幅度的战术调整,从而无法实现战略配置的目标。今天我们先就投资者投资短期退出对FOF战略配置目标的影响进行分析,并探讨能降低这些影响的可能办法。

 

首先,投资者一般对产品没有较强的粘性,一部分投资者通常会在产品一年的封闭期结束后选择退出获利了解。如果在开放时点上,产品配置较重的策略所面临的市场环境较为恶劣,重配策略的底层基金产品集体出现较大的回撤或者处于收益低谷时,投资者的较大比例退出可能会导致管理人对这些策略的基金产品被动降低配置比例,造成底部“杀跌”。当市场转好,策略的收益能力恢复时,“割肉”过的产品收益就会显著落后。所以当FOF产品阶段性业绩因市场环境原因表现不好时,如果叠加产品开放期投资者集中退出,这会加重产品的业绩伤害,对产品的中期收益产生后遗症。从给出的设计组合的模拟结果来看,虽然三年复合年化收益率超过20%,但是每一年所取得的实际收益是不一样的,有丰有欠。如果投资者的投资周期是一年,FOF产品可能在收益较差的年份遭遇投资者大比例退出,管理人无法及时进行战略配置的恢复平衡,这就会对下一年的收益产生较大的影响,从而造成FOF设计的三年中期收益目标无法实现。下图显示一个例子,2016年的股票策略和中性策略因为市场制度限制原因造成收益能力弱化,如果2017年配置这两种策略的FOF产品遭遇大规模赎回,管理人被迫降低策略的配置,就会很多程度上错失2017年这两种策略的丰厚收益。2017年CTA策略的收益也遭遇滑铁卢,如果产品出现同样的遭遇,18年的收益也将会大打折扣。


 

另外,当投资者短期退出时,如果FOF管理人对产品的流动性安排没有提前做充分考虑和安排,就可能会严重影响战略配置比例。不同的底层基金产品的开放期是不一样的,有的是月度开放,有的是季度开放。如果投资者集中赎回时,FOF产品先前预留的流动性不够,而高波动率策略的底层基金标的已经过了开放期,FOF管理人只能赎回月度开放的低波动率策略的底层标的,就会被动造成高波动率策略的占比超过战略配置设定的比例。假如在这段尚不能恢复到原战略配置的时期,高波动率策略面临的市场环境突然恶化,FOF产品可能会因为整体波动率超出战略配置设定的风险要求而出现大幅回撤,造成风险控制目标不能达成。

 

投资者短期集中退出,会从收益和风险两个方面对中长期战略配置目标造成影响,因此FOF产品管理人必须提前做出应对措施,否则难以实现较好的业绩目标。规避这些客观影响的办法有:第一,充分了解投资者的收益偏好,在策略的战略配置上要控制高波动率策略的配置比例,在战术层面上,临近重大开放期前对高波动率策略的配置要谨慎;第二,根据投资者的退出周期,充分预估投资者退出的比例,根据各策略底层标的的开放时间提前做好战术比例调整,提前对流动性管理进行妥善安排,避免策略配置的重大阶段性失衡;最后关键的一点是FOF管理人要提升策略战略配置和战术调整的能力,增强对各策略的收益和风险属性的理解,对策略运行的市场环境的战略方向和战术方向进行有效预判,从而可以避免大部分策略集体陷入收益能力失效的境地,就能规避低位“割肉”对战略配置目标的伤害。

 


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