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动荡市利剑——“套利策略”的投资之道【可转债套利】 阅读量:0 投资策略 套利策略 可转债套利

可转债,是指一种在一定条件下可转换为普通股股票的债券。其内含价值包括两部分:一部分是其债券价值,一部分是其可转换为普通股的买入期权价值。由于可转债经常低于其公允价值发行,这就意味着可转债市场存在套利的机会。

当一张可转债发行时,其票面价格、票面利率、债券到期期限、转换率都已确定,但可转换股票的股价、股价波动率及无风险利率却造成了可转债价值的不确定性,而其中对可转债价值影响最大的是其可转换股票的股价。


对于可转债而言,当其市场价格小于转换价值,产生折价时,大致有两种方式实现套利:

(1) 在可转债的转换期内时,投资者可以买入可转债并当天转股(T日),在下一个交易日(T+1日)卖出股票从而实现套利。在这种套利交易方式下,投资者需承担标的股票价格变动的风险,这也是套利交易能否成功的关键。

(2) 利用融资融券,在标的股可以做空的情况下,投资者融券卖出标的股票后,再买入可转债行权,并用行权得到的股票平仓还掉融券的仓位。这种操作承受的股价变动风险较小,可转债转换价格的折价空间能够覆盖期间的交易费用时,套利就可获得正收益。


举个例子:某可转债T日的收盘价为130元,假设以当日的收盘价格买入该可转债,并按10元的转换价格转股,然后在第二天以开盘价13.5元卖出,那么在不考虑交易成本的情况下,本次套利的收益率为:100/10*13.5)/130-1=0.5%


在这种情况下,可转换股票的股价是影响可转债价值的最大因素,因而套利策略基金采用“买多可转债,同时卖空其对应股票”的策略可获得风险很低且与股价变动关系较小的稳定回报。该策略的关键是找出股票与可转债二者价格的相关系数Delta,表示了股票价格对可转债价格的敏感性。其中,Delta=可转债价格变动/(股价变动*转换率),即股价每变动1元,可转债价格相应的变动幅度。


例如,如果Delta为0.7,转换率为10,则股价每减少或增加1元,则每张可转债的价格将随之减少或增加7元。


事实上,可转债是一种比较复杂的证券,它同时拥有股票、债券和期权的特性。而这种“买多可转债,同时卖空其对应股票”的策略是可转债最早的套利对冲手段。随着金融不断发展,如今的可转债套利还涉及波动性、收益率曲线的凸性、信用风险等方面因素。


而由于债券的凸性(表示久期对利率变化的敏感性,或者说是价格对利率变化的二阶导数),Delta会随着股价的变动而同向变动。因此,当股价大幅升高时,可转债的价值会快速升高;而当股价大幅下跌时,可转债的价值却会跌得更缓慢,从而使投资组合的整体价值最后得到了提升。 这个道理类似于期权套利中Delta和Gamma(Delta对价格的敏感性,相当于股票价格对可转债价格的二阶导数)的道理,这点我们放到下篇期权套利中展开来讲。

 

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